洪灏上证指数继续在2900正负四百点区间
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一早收到朋友发来洪灏的最新报告：《市场见底何时何地》。他自今年三月来一直坚持自己的观点，上证指数在正负四百点区间震荡。这篇报告再一次通过量化模型进行了论述。本人觉得逻辑严谨，值得学习。现摘录如下，供参考。
对于底部的探索是市场永恒的主题。共识往往把市场底部定义为市场指数运行轨迹上特定的一点。我不能苟同。市场底部的定义应该相对于经济的长期增速。也就是说，底部的定义应该引入时间的元素。事实上，我们的量化分析揭示了上证综指与时间之间的对数线性关系：在过去的二十年，上证一直在以每年7%的速度增长，约每十年翻一倍。
值得注意的是，这个7%的指数基本增速和自年以来中国多个五年计划里制定的增长目标一致。这条以7%为斜率的上升基线连接着年，年和年时中国市场经历的三个历史性底部。最近，对于中国经济增长路径的争论纷纷扰扰。上证指数里隐含的这个显著的时空关系也解释了为什么最近市场的波动倍受这些争论的干扰。上证越是接近我们的上升基线，基线的支持也就更显著。如果中国的经济增长速度进一步下行，那么由基线定义的支持区间将更低。然而，指数接近基线运行也并不一定意味着v形反转在即。
我的长期量化择时模型也交叉证实了这些底部。这个模型经历过实战考验，并具有良好的历史成绩。同时，我们在恒生指数上也发现了类似的关系。恒指上升基线的斜率，或其增长速度，为4.5%，类似于香港自年以来的经济平均增速。如是，今年四季度时，上证的基线应该运行到约点附近。去年十二月，我们在年的展望里计算了上证今年的交易区间大致为+/-，和上证基线的这个底部区间大致相当。我们的点底部区间的预测也在今年一二月上证暴跌至点后开始修复得到验证。
“相信指数型增长可以在一个有限的世界永远持续下去的人，要么是疯子，要么就是经济学家”。-KennethBoulding
上证以每年7%增速上升，每十年翻一倍-一个上升的线性底部：最近，中国经济增长轨迹激烈的辩论和国内股市交投低迷的现象成为了鲜明的对比。有时候，正当投机的乌合之众要放弃幻想的时候，市场也会偶尔翻身，展现一丝生机。投资者不断地问市场会在何时何地见底。这个重要的问题一直是中国市场永恒的主题。
我们不认为共识经常讨论的估值可以回答这个问题。由于银行业绩不佳而不断承压，上证的估值不断地再创新低。我们认为，底部是一个相对的概念。事实上，指数的底部应该是相对于一个可持续的、长期的经济增长率。当指数的上升斜率下降到这个可持续的增长速度的时候，市场对于经济的长期前景就已经被充分折现。因此，市场底部也随之而现。通过“70法则”，我们就可以把这个增长率换算为指数翻倍所需要的时间。也就是说，对市场底部的探索其实就是定义经济长期的增长速度。本质上，这等同于定义指数上升基线的斜率，也就是定义指数本身和时间关系。
为什么是7%呢？
我们以上对上证综指的对数线性分析类似于技术图表分析。这个分析把我们的直觉图形化了。EdwardsMagee曾描述技术分析是一门“以图形记录包括价格变动、成交量等参数的实际交易历史的科学”。他们认为，市场价格不仅反映了“许多基本面股票分析师对于价值的不同意见，也包含了多空双方一众所有希望和恐惧、臆测和情绪，理性与非理性，以及他们的需求和掌握的资源”。因此，“对于价格走势的研究兼容并包”，一代宗师JohnMurphy后来如是说。
我们的对数线性时间序列分析可能已经满足了MartinPring对于技术分析提出的条件：“在早期确定趋势变化，并保持一个对应的投资取向”。然而，上证综指充满了怪癖和率性。例如，在我于年3月23日的一篇题为“市场见顶：何时何地”的报告里，我论证了上证的自由流通市值达到了M2的15%的时候，其便趋于见顶。这个报告预测了年市场的峰值，和在年五、六月期间由于“钱荒”导致的暴跌，以及从上证触及点后戏剧性的反弹。作为一个着重于基本面分析的宏观策略师，当遇到此类诡异的图表时，我的好奇心被唤醒，因为7%似乎似曾相识。
事实上，在中国的许多个五年计划里，7%已经被明确设定或暗示为一个长期的经济增长目标。年绘制的“七五”计划是中国历史上第一个同时囊括了社会和经济发展目标的战略计划。这个计划设定了国民生产总值年平均增长7.5%的目标，而计划里工、农业的综合年增长目标为6.7%。在年“九五”计划里，也就是我们分析里上证综指上升基线的元年，人均国民生产总值与年相比计划翻两番，这个20年增长四倍的目标意味着期间的平均年增长率7%。该计划还要求年国民生产总值相对于翻一番，再次暗示了每年7%的增速。到了年的“十五”计划，国民生产总值平均年增长率被明确设定为7%。在年，这个增长率被设定在6.5%和7%之间，并且是第一次以增长目标区间代替了特定目标。
总之，中国经济年均增长速度的目标，或明或暗，都没有明显偏离7%。这种对于每年7%增长的执着，或对于经济规模每十年翻一番的发展目标，形成了上证综指每十年见底翻倍的上升基线。
市场预测–上证的底部范围：，时机约在四季度左右。在他的史诗级的著作《时间简史》里，史蒂芬?霍金写道：一个好的理论“必须以一个只包含几个独立元素的模型准确地描述众多的现象，并同时对于未来做出确定的预测”。我们对上证综指和时间之间对数线性分析的结果在很大程度上满足了第一个条件–划出了一条连接在过去的二十年多里显著的市场底部的上升基线。上证大约每10年就会翻番，而其收益率大致等于自年以来中国的五年计划里设定的7%的增长目标。尽管过去二十多年里市场的历史悲喜交错，我们定义的这条上升基线依然如故。
同时，我在以前的报告中，我曾讨论过在经过消费和住房通胀因素的调整之后的中国实际利率一直领先股市约六个月(年12月9日《资产慌》，以及一系列其他报告)。最近，实际利率正在进入底部区域。如是，股市的底部区域也应该在六个月后出现-如果历史继续如期演绎的话。四季度左右的这个市场底部的时间和空间都得到了上升基线的确认，因此也满足了霍金斯关于良好理论的第二条准则，也就是模型必须对未来事件作出明确的预测。
在本文中，我们讨论了市场底部应该相对于一个长期的、可持续的经济增速而定义。我们可以用历史经验和数据证明，在市场上升基线的斜率等于这个增长率的时候，市场就运行到了底部区间。这时，经济的前景已经在市场的价格体系里完全折现。上海和香港市场的历史经验已经验证了我们的理论。我希望这个新的角度将对追寻那难以捉摸的市场底部有所帮助。
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